Após a normalização da crise ucraniana russa, a UE foi forçada a dissociar-se da energia russa, aumentando significativamente a pressão da estagflação europeia
A atual crise ucraniana russa mostra uma certa tendência de normalização. Se a crise ucraniana russa continuar no futuro, não se pode excluir que as sanções da UE contra a Rússia se espalhem ainda mais ao nível do gás natural. Estima-se que o sistema energético global da UE dependa da Rússia até 20%. A dissociação forçada de energia entre a UE e a Rússia aumentará significativamente a pressão de estagflação da UE. Do ponto de vista da "estagnação", as restrições ao fornecimento de produtos energéticos terão um grande impacto na produção industrial europeia, especialmente no processo de reabastecimento. Do ponto de vista da "inflação", a subida dos preços da energia é a principal contribuição para a atual pressão inflacionária na Europa. Recentemente, a pressão sobre os preços da energia começou a se transmitir para a jusante, e a pressão inflacionária na Europa pode superar a dos Estados Unidos em um futuro próximo. Se, no futuro, a energia europeia for ainda mais dissociada da Rússia, agravará a pressão da estagflação europeia.
Sob a pressão de estagflação do Banco Central Europeu, a probabilidade mudará para o aumento da taxa de juros, e a mudança de política aumentará a pressão potencial sobre a dívida soberana europeia
O Banco Central Europeu é um banco central único, cujo objectivo político é ancorar a inflação e não o emprego. O objectivo de inflação está ancorado em 2%. Neste contexto, o Banco Central Europeu está prestes a aumentar as taxas de juro. Em termos de política monetária, espera-se que o Banco Central Europeu ponha fim à flexibilização quantitativa em julho. Nessa altura, espera-se que o Banco Central Europeu inicie o ritmo das subidas das taxas de juro. O número de subidas das taxas de juro pode chegar a 3-4 vezes, com um intervalo correspondente de 75-100bp. Em casos extremos, se as sanções forem ainda mais aprofundadas e espalhadas para o campo de gás natural no futuro, o aumento da taxa pode ser reforçado. A mudança política aumentará a pressão potencial sobre a dívida soberana europeia a partir de dois aspectos.
Em primeiro lugar, a emissão de dívida de países europeus estressados como a Itália é extremamente dependente do apoio à liquidez do Banco Central Europeu, e a pressão de emissão de dívida aumentará significativamente após a suspensão da flexibilização quantitativa. O plano de compra da dívida do Banco Central Europeu tornou-se o "único comprador" dos países da zona euro, especialmente alguns países de "pressão" da dívida (principalmente Itália, Espanha, Portugal, Irlanda e Grécia). De acordo com nossa estimativa, a taxa de cobertura da compra da dívida do Banco Central Europeu durante o período epidêmico para a dívida incremental dos cinco países atingiu 129%. Uma vez que o banco central europeu pare de flexibilizar quantitativamente em julho, a pressão sobre a emissão de títulos do governo dos países acima mencionados aumentará significativamente.
Em segundo lugar, o Banco Central Europeu entrou no ciclo de aumento da taxa de juros, e o nível da taxa de juros dos países europeus pressionados pela dívida pode aumentar ainda mais. O aumento da taxa de juro do Banco Central Europeu ou da Reserva Federal elevará os custos financeiros de Itália, Espanha, Portugal e outros países. Para o Banco Central Europeu, o ajustamento da taxa de juro da política afectará directamente o nível de rendimento das obrigações da região correspondente; Para o Federal Reserve, o ajustamento da taxa de juro de referência federal também impulsionará o rendimento das obrigações na região europeia através do carrytrade de obrigações globais.
O rácio de alavancagem dos países em crise na dívida europeia não passou por alavancagem nos últimos anos, mas aumentou, e o aperto monetário global pode tornar-se um elo fraco
Actualmente, o rácio de alavancagem das administrações públicas dos países em crise da dívida europeia é significativamente superior ao da crise da dívida europeia. A maior diferença entre os Estados Unidos e a Europa no risco de alavancagem após 2008 é que os residentes do departamento de exposição ao risco nos Estados Unidos experimentaram alavancagem suficiente após a crise financeira. A Europa não experimentou este processo. Como o Departamento de exposição ao risco da crise da dívida europeia, os departamentos governamentais dos principais países de pressão da dívida na Europa aumentaram ainda mais a alavancagem após a crise da dívida europeia em 2012 (primeiro, a epidemia de covid-19 em 2020 aumentou significativamente a pressão financeira dos países europeus; segundo, a demanda do setor residente na área do euro é insuficiente e foi sequestrada por políticas de bem-estar social elevadas há muito tempo, por isso é difícil para os departamentos governamentais reduzir substancialmente a alavancagem), O setor privado, representado por residentes e empresas, tem diminuído como um todo devido à demanda lenta.
Considerando que o elo fraco da eclosão da crise da dívida europeia (o rácio de alavancagem dos departamentos governamentais de Itália, Espanha, Portugal e outros países importantes pressionados pela dívida na Europa) não sofreu ajustamentos estruturais substanciais e remoção de riscos após a crise, esta ronda de aperto da ressonância monetária global pode continuar a ser um elo fraco propenso a riscos de cauda. Em particular, a pressão da deterioração dos fundamentos no ambiente de estagflação (diferente da crise da dívida europeia de 2012, a pressão da actual ronda de dissociação energética entre a UE e a Rússia conduzirá a uma pressão descendente sobre os fundamentos das locomotivas económicas como a Alemanha) agravará a vulnerabilidade deste risco. Em conclusão, consideramos que a potencial pressão sobre a dívida europeia no futuro é a direcção que tem de ser centrada. Uma vez que a pressão surja, a Alemanha pode ainda beneficiar de auxílios, mas a sua força pode ser limitada. Se a dívida soberana europeia for impactada no futuro, acreditamos que o risco acabará por ser reprimido e controlado com a assistência do Banco Central Europeu e de outras instituições (semelhante à crise da dívida europeia em 2010), mas a limitada assistência alemã pode prolongar o tempo de flutuação do risco.
Como importante indicador de observação da pressão da dívida soberana europeia, é necessário concentrar-se na tendência do spread das taxas de juro das obrigações do Tesouro alemão italianas a 10 anos no futuro. Actualmente, o spread das taxas de juro entre a Alemanha e a Itália é de cerca de 220bp. A partir da experiência da última rodada da crise da dívida europeia, no estágio inicial da pressão da dívida italiana (T2, 2011), a diferença da taxa de juros italiana alemã rapidamente saltou para mais de 300 bp e continuou a aumentar, e a pressão da dívida italiana começou a fermentar.
Preste atenção à potencial pressão sobre a dívida europeia. O que acontecerá se houver uma grande categoria de activos no risco de cauda?
Neste documento, consideramos apenas a pressão potencial da dívida europeia como o risco de cauda a que é necessário prestar atenção e que não afectará, por enquanto, a afectação de grandes categorias de activos. No entanto, em caso de risco de cauda, com base na experiência da crise da dívida europeia de 2010 a 2012, acreditamos que a tendência das principais categorias de ativos será a seguinte: o rendimento das obrigações dos EUA é relativamente limitado, o estágio inicial da crise pode ser avesso ao risco e a taxa de juros pode diminuir ligeiramente, mas as principais variáveis de influência globais são a política monetária do Federal Reserve e a tendência da inflação; O mercado acionário é obviamente afetado. Na fase de fermentação da crise, o apetite por riscos de nós e as ações europeias são vulneráveis ao impacto e correção periódica; Tanto o dólar americano quanto o ouro são avessos ao risco, e seus preços são fáceis de subir, mas difíceis de cair.
Aviso de risco: exposição ao risco de stress da dívida europeia excedeu as expectativas
