Quais são os principais motores da depreciação do RMB? Em 28 de setembro, o RMB offshore caiu abaixo de 7,20 contra o dólar, estabelecendo um novo recorde de baixa para o mercado offshore. A rápida depreciação do RMB desde março tem sido impulsionada tanto internamente pela fraqueza da economia chinesa quanto externamente pela força contínua do dólar americano. Do ponto de vista técnico, os fatores externos são a razão mais significativa para a desvalorização do RMB este ano. Até o momento, o índice do dólar americano subiu 19,4% enquanto o RMB caiu 11,5% em relação ao dólar americano, o que significa que o RMB está se valorizando em relação a outras moedas principais, e não por uma pequena margem, de modo que a depreciação do RMB até o momento tem se originado principalmente de uma depreciação passiva, um ponto muito diferente dos dois ciclos de depreciação em 20152016 e 20182019.
O ponto de inflexão da taxa de câmbio ainda não chegou. Acreditamos que ainda não chegou a hora de a taxa de câmbio RMB mudar para um ciclo de valorização por várias razões: primeiro, as condições econômicas fundamentais na China e nos EUA ditam que a inversão profunda do diferencial de juros entre os EUA e a China continuará por muito tempo. A China está atualmente em um ambiente de “baixa inflação, baixo crescimento” e sua política monetária permanecerá relativamente acomodatícia. A economia dos EUA ainda é resistente e as pressões inflacionárias são difíceis de dissipar a curto prazo, o que significa que será difícil para a Reserva Federal fazer uma virada significativa no ano. A atual propagação inversa entre os EUA e a China ultrapassou 130bp, e espera-se que esta situação continue por um período de tempo mais longo, podendo até se expandir ainda mais. Em segundo lugar, as exportações da China estão começando a mostrar sinais de enfraquecimento. Embora acreditemos que as exportações continuarão resistentes e não cairão muito rápido durante o ano, é difícil evitar a tendência geral de menor crescimento das exportações, o que também enfraquecerá a vantagem da RMB. Em terceiro lugar, o topo do dólar dos EUA ainda não chegou. Acreditamos que quando a crise energética européia eclodir totalmente no final deste ano ou no primeiro trimestre do próximo ano, haverá uma rodada final de rally no índice do dólar americano, que será então o ponto alto da rodada atual. Uma maior valorização do dólar pressionará o RMB a continuar a se desvalorizar. Por último, mas não menos importante, não vemos a necessidade de uma forte intervenção na taxa de câmbio do RMB neste momento. Comparando o RMB contra o dólar americano e o RMB contra uma cesta de moedas, fica claro que nos dois ciclos anteriores de desvalorização o RMB depreciou-se não apenas em relação ao dólar americano, mas também em relação a uma cesta de moedas, e os dois foram em grande parte sincronizados. Este ano, no entanto, o RMB desvalorizou-se acentuadamente em relação ao dólar, mas não significativamente em relação à cesta de moedas, e até mesmo se valorizou em relação às principais moedas em circulação. Nestas circunstâncias, se forem tomadas medidas fortes para intervir na taxa de câmbio e conter a depreciação do RMB em relação ao dólar americano, isso significaria que se o dólar se fortalecer ainda mais, o RMB também teria que se valorizar ainda mais em relação a todas as moedas não americanas. Com a economia chinesa e as exportações sob pressão, acreditamos que isto seria dispendioso e desnecessário.
Onde termina a desvalorização? Acreditamos que para a atual taxa de câmbio RMB, faz muito mais sentido navegar suavemente em cada obstáculo do que se agarrar a um ponto em particular. Na dimensão de médio a longo prazo, não há base para uma depreciação sustentada e significativa do RMB. Entretanto, a pressão para a depreciação continua a existir no curto prazo. Tecnicamente falando, não há um nível de apoio claro para o RMB depois que ele cai abaixo de 7,2. Presumimos que o RMB mantém uma taxa de câmbio praticamente inalterada em relação às principais moedas não americanas, e que a futura depreciação do RMB será semelhante à valorização do dólar americano. Esperamos que o índice do dólar americano chegue a 120 na última onda da recessão européia, e então ainda há espaço para apreciação de cerca de 5% em relação à atual.
Risco: A gravidade da recessão na Europa excede as expectativas.
