Visão principal.
Desde outubro, a epidemia emanou, a baixa base da economia recuou e o enfraquecimento dos dados do PMI de outubro afetou, em certa medida, as expectativas do mercado em relação aos fundamentos econômicos. No estágio atual do ciclo, acreditamos que não há base para uma tendência ascendente nos rendimentos, mas o mercado está dividido sobre se os rendimentos oscilarão ou se tenderão para baixo entre agora e o final do ano. Elaboramos ainda mais sobre a lógica do “mercado oscilador”.
Em outubro de 2022, o quartil de rendimento do Tesouro a 10 anos flutuou entre 2,2% e 5,5% desde 2002. O rendimento do Tesouro a 10 anos só caiu abaixo do quartil de 2% quatro vezes desde 2005, de 15 de agosto a 8 de setembro de 2022, de 4 de março a 8 de maio de 2020, de 9 de outubro a 24 de outubro de 2016 e de 4 de março a 8 de maio de 2016. a 24 de outubro, e 10 de agosto a 26 de agosto de 2016. Na maioria das vezes, haverá uma maior resistência ao lado negativo com rendimentos no quartil de 3%-5%.
Então, existe atualmente um impulso suficiente para ajudar a produzir uma tendência para baixo antes do final do ano? Selecionamos dois intervalos de desvantagem para comparação, de 18 de outubro de 2021 a 31 de janeiro de 2022 (o primeiro período) e de 4 de julho a 18 de agosto de 2022 (o segundo período). Os rendimentos nos dois intervalos acima estão abaixo de 37bp e 26bp respectivamente, com durações de 76 dias de negociação e 34 dias de negociação respectivamente.
Primeiro, os fundamentos econômicos atuais são diferentes dos dois períodos anteriores. A situação econômica atual é que a economia se recuperou fracamente por um período de tempo depois que a pressão marginal para baixo começou a aparecer, a probabilidade do futuro está em um estado de divergência, ou seja, a fabricação e a infra-estrutura caem alto, mas a resistência ainda está lá, o declínio dos investimentos imobiliários diminuiu, a incerteza do consumo é maior, as exportações voltam a cair. Em comparação com as duas fases acima, a pressão econômica descendente atual é ligeiramente maior do que a segunda fase, mas ainda não atingiu a extensão da primeira fase.
Em segundo lugar, a principal preocupação no momento ainda é a epidemia. Em comparação com os fatores de risco nas duas etapas mencionadas acima, a atual epidemia, os riscos geopolíticos, a proteção do abastecimento de carvão e eletricidade ainda continuam e o risco de recessão global aumentou. Resta saber se há uma mudança incremental nos eventos de risco, e as expectativas políticas podem ser mais difíceis de unificar, dificultando assim o desencadeamento de um movimento descendente nas taxas de juros além das expectativas.
Em terceiro lugar, a escala de financiamento provavelmente não tende para baixo nos próximos dois meses. a queda na taxa de juros do repost da conta de prata do estoque nacional no final de outubro desencadeou a preocupação do mercado com o financiamento social naquele mês, e acreditamos que sob o tom de “manter a política monetária normal pelo maior tempo possível”, cortes de taxas de curto prazo e reduções de LPR ainda são possíveis. Recentemente houve uma melhoria marginal nas vendas e empréstimos imobiliários. Portanto, não há necessidade de ser muito pessimista em relação ao financiamento social nos próximos dois meses.
Quarto, a contenção da política monetária, taxa de fundos ou taxa de fundos ligeiramente abaixo da taxa de apólice. A estabilidade da moeda é a principal restrição da atual flexibilização da política monetária, taxas de empréstimo reais mais baixas precisam liberar totalmente a eficácia de cada rodada de cortes nas taxas de juros da política. Em termos de ritmo, o intervalo entre as duas últimas rodadas de cortes de taxas MLF e OMO foi de 9 meses e 7 meses respectivamente, portanto, a probabilidade de um corte de taxas antes do final do ano é baixa.
Percepção do mercado: Sob o objetivo de desenvolvimento de alta qualidade, tanto a política monetária estrutural, como a política de crédito e a política fiscal apontarão, em última instância, para a moeda em geral, o que é benéfico para o mercado de títulos a médio e longo prazo. Os distúrbios de curto prazo estão principalmente no tom da “manutenção de uma política monetária normal pelo maior tempo possível para manter a estabilidade monetária”, os fundamentos e fatores de risco ainda não suportam um mercado unilateral em baixa. Temos a tendência de pensar que a corrente até o final do ano será “o mercado oscilante”. Espera-se que o rendimento dos títulos a 10 anos flutue dentro de uma faixa de [2,60%, 2,76%].
Riscos: mudanças na situação da epidemia; aumento da pressão sobre a desvalorização da RMB; mudanças inesperadas na confiança dos residentes.
